從去年到今年年初，市場(chǎng)對(duì)原油供需的整體預(yù)期相對(duì)謹(jǐn)慎，對(duì)于2026年原油供需整體的判斷，核心在于歐佩克是否會(huì)重啟增產(chǎn)，但近期市場(chǎng)對(duì)這一問(wèn)題的關(guān)注度已有所下降。

此前，EIA、IEA等機(jī)構(gòu)均對(duì)原油供需做出了相關(guān)預(yù)測(cè)，這些機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，疫情后被壓制的原油需求已逐步釋放，消費(fèi)增速也有所回升。但供給端的增幅依舊較大，歐佩克及非歐佩克產(chǎn)油國(guó)，包括近期的委內(nèi)瑞拉，均存在增產(chǎn)預(yù)期。此前市場(chǎng)的普遍預(yù)期是在供需寬松的背景下，今年上半年原油市場(chǎng)將消化累庫(kù)壓力，疊加全球經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，油價(jià)有望在年內(nèi)出現(xiàn)反彈。

但當(dāng)前市場(chǎng)出現(xiàn)了不同的觀點(diǎn)。若依據(jù)這些機(jī)構(gòu)此前的預(yù)測(cè)，去年原油市場(chǎng)應(yīng)處于大幅過(guò)剩狀態(tài)，但實(shí)際庫(kù)存數(shù)據(jù)并未體現(xiàn)出這一過(guò)剩特征，具體來(lái)看，去年機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的過(guò)剩幅度遠(yuǎn)高于實(shí)際的累庫(kù)規(guī)模，這一偏差的原因何在？尤其是去年，市場(chǎng)經(jīng)常引用相關(guān)機(jī)構(gòu)的供需預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，彼時(shí)機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)原油市場(chǎng)每日存在三四百萬(wàn)桶的供給過(guò)剩，若這一過(guò)剩規(guī)模真實(shí)存在，庫(kù)存數(shù)據(jù)理應(yīng)出現(xiàn)相應(yīng)的累積。但從一些外資機(jī)構(gòu)整理的數(shù)據(jù)來(lái)看，當(dāng)前無(wú)論是陸上商業(yè)庫(kù)存，還是海上浮倉(cāng)、在途原油的規(guī)模，均明顯低于模型測(cè)算的理論水平。

首先，機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的每日三四百萬(wàn)桶的供給過(guò)剩在實(shí)際市場(chǎng)中并未出現(xiàn)。其次，市場(chǎng)對(duì)供給的測(cè)算大概率并無(wú)偏差，問(wèn)題實(shí)則出在需求端的測(cè)算上。例如，去年市場(chǎng)的一大超預(yù)期點(diǎn)，便是中國(guó)持續(xù)進(jìn)行原油補(bǔ)庫(kù)操作。而今年不同機(jī)構(gòu)對(duì)原油需求的測(cè)算，其基數(shù)存在較大差異。因此，市場(chǎng)中所謂的“缺失的桶”及相關(guān)數(shù)據(jù)偏差，實(shí)則源于統(tǒng)計(jì)口徑不統(tǒng)一和數(shù)據(jù)發(fā)布存在滯后性。

此外，今年年初美軍對(duì)委內(nèi)瑞拉發(fā)動(dòng)閃電軍事行動(dòng)，并迅速控制了該國(guó)總統(tǒng)。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)部分觀點(diǎn)預(yù)判，油價(jià)可能跳空下跌至50美元水平，但實(shí)際盤(pán)面并未出現(xiàn)明顯的下跌反應(yīng)。這一現(xiàn)象也從側(cè)面佐證，原油市場(chǎng)供過(guò)于求的說(shuō)法并非屬實(shí)，且市場(chǎng)已充分消化了這一預(yù)期。當(dāng)前再討論這一問(wèn)題，已滯后于市場(chǎng)的核心關(guān)注焦點(diǎn)。

接下來(lái)我們分析一下原油市場(chǎng)的供給與需求，為大家講解其中的實(shí)際情況。

首先從供給端來(lái)看，過(guò)去四年，每當(dāng)原油價(jià)格受地緣風(fēng)險(xiǎn)事件擾動(dòng)時(shí)，都會(huì)出現(xiàn)暴漲。這一現(xiàn)象此前曾推動(dòng)美國(guó)頁(yè)巖油氣產(chǎn)量快速增長(zhǎng)，但近年來(lái)，在長(zhǎng)期因素的壓制下，美國(guó)頁(yè)巖油的供給彈性已逐漸下降。也就是說(shuō)，當(dāng)?shù)鼐墧_動(dòng)出現(xiàn)時(shí)，油價(jià)雖會(huì)有所上漲，但尚未達(dá)到美國(guó)頁(yè)巖油新增產(chǎn)能的價(jià)格閾值，因此其產(chǎn)量增量不足以壓制油價(jià)上行，這是對(duì)美國(guó)頁(yè)巖油供給情況的分析。

從美國(guó)整體的產(chǎn)油情況來(lái)看，前些年市場(chǎng)認(rèn)為美國(guó)在全球原油市場(chǎng)中扮演著自動(dòng)調(diào)節(jié)器的角色。但從未來(lái)發(fā)展來(lái)看，美國(guó)核心油田、區(qū)塊的開(kāi)發(fā)已趨于成熟，且整體開(kāi)采成本相對(duì)較高，行業(yè)格局也已高度集中，因此其未來(lái)想要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量進(jìn)一步提升，難度相對(duì)較大，這是美國(guó)整體的原油供給情況。

此外，巴西、圭亞那等國(guó)的深水開(kāi)發(fā)項(xiàng)目也曾是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，但這類項(xiàng)目從啟動(dòng)、產(chǎn)能爬坡到產(chǎn)量企穩(wěn)，無(wú)法對(duì)市場(chǎng)做出快速響應(yīng)，其帶來(lái)的產(chǎn)量增量更多只是彌補(bǔ)市場(chǎng)缺口，或是滿足短期的應(yīng)急需求，并未創(chuàng)造大量新增產(chǎn)能。因此目前有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)認(rèn)為，非歐佩克國(guó)家的原油產(chǎn)量增量已幾乎接近于零，這是非歐佩克國(guó)家的原油供給情況。

再看歐佩克的情況，最新數(shù)據(jù)顯示，此前的歐佩克會(huì)議再次確認(rèn)今年3月將維持產(chǎn)量不變。事實(shí)上在去年底，歐佩克就已確定，受季節(jié)性消費(fèi)疲軟影響，今年1月至3月期間暫無(wú)增產(chǎn)計(jì)劃。值得關(guān)注的是，在2月初確認(rèn)3月不增產(chǎn)的會(huì)議中，全程僅耗時(shí)六分鐘，這一細(xì)節(jié)反映出歐佩克各成員國(guó)的共識(shí)高度一致，會(huì)議結(jié)果也說(shuō)明歐佩克將保持每月市場(chǎng)監(jiān)測(cè)的節(jié)奏，現(xiàn)階段暫無(wú)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。

在分析完美國(guó)、非歐佩克國(guó)家和歐佩克的供給情況后，我們?cè)賮?lái)看委內(nèi)瑞拉的情況。市場(chǎng)普遍擔(dān)憂委內(nèi)瑞拉后續(xù)會(huì)釋放大量原油產(chǎn)能，但我們認(rèn)為，美國(guó)企業(yè)未必會(huì)按照美國(guó)總統(tǒng)的相關(guān)指引在委內(nèi)瑞拉進(jìn)行這類投資。首先，當(dāng)前美國(guó)石油企業(yè)十分看重現(xiàn)金流，自2023年乃至疫情之后，其投資結(jié)構(gòu)已做出大幅調(diào)整，企業(yè)內(nèi)部的考核指標(biāo)也不再只看重規(guī)模和投資量，而是更注重現(xiàn)金流轉(zhuǎn)化與盈利主導(dǎo)的模式，因此美國(guó)企業(yè)在大型新投資項(xiàng)目上會(huì)相對(duì)謹(jǐn)慎。其次，美國(guó)油企用于套期保值的資金占比均出現(xiàn)了大幅下降，這一數(shù)據(jù)也印證了其對(duì)現(xiàn)金流的重視，而這一點(diǎn)與在委內(nèi)瑞拉進(jìn)行投資的需求相矛盾，因?yàn)樵谖瘍?nèi)瑞拉布局原油產(chǎn)業(yè)，建設(shè)產(chǎn)業(yè)鏈及相關(guān)配套設(shè)施需要巨額的投資規(guī)模。此外，委內(nèi)瑞拉產(chǎn)出的是重油，其API度基本不到10，流動(dòng)性極差，而美國(guó)本土頁(yè)巖油的API度通常在30以上，屬于優(yōu)質(zhì)原油。因此在委內(nèi)瑞拉開(kāi)采原油，不僅需要在境內(nèi)管道運(yùn)輸、裝船環(huán)節(jié)添加大量稀釋劑，對(duì)石油進(jìn)行加熱，同時(shí)對(duì)整條輸油管道進(jìn)行改造，將其運(yùn)輸至美國(guó)國(guó)內(nèi)后，煉廠還需要對(duì)冶煉工藝做出諸多調(diào)整。加之委內(nèi)瑞拉的投資環(huán)境不佳，當(dāng)?shù)卮嬖诟瘮〉葐?wèn)題，外資企業(yè)參與當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)投資時(shí)通常會(huì)要求較高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，因此美國(guó)企業(yè)也不太可能快速開(kāi)展大規(guī)模的投產(chǎn)作業(yè)。以上是我們從供給端，對(duì)美國(guó)、委內(nèi)瑞拉以及歐佩克和非歐佩克國(guó)家的相關(guān)分析。

再來(lái)看需求端，近期IEA發(fā)布的能源展望報(bào)告顯示，該機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)今年全球石油需求較去年將實(shí)現(xiàn)溫和增長(zhǎng)。IEA認(rèn)為，在經(jīng)歷了去年的關(guān)稅波動(dòng)后，全球經(jīng)濟(jì)已顯現(xiàn)出一定的復(fù)蘇跡象，石油需求在持續(xù)疲軟后，也有望出現(xiàn)改善。

去年原油需求端的一大亮點(diǎn)是中國(guó)的石油戰(zhàn)略增儲(chǔ)，截至目前，中國(guó)的石油儲(chǔ)備量已接近數(shù)千萬(wàn)噸的規(guī)模，較前幾年實(shí)現(xiàn)了快速提升，且這一增儲(chǔ)節(jié)奏還在不斷加快。去年部分月份，當(dāng)國(guó)際油價(jià)處于相對(duì)低位或市場(chǎng)出現(xiàn)擾動(dòng)時(shí)，國(guó)內(nèi)增儲(chǔ)的節(jié)奏會(huì)出現(xiàn)明顯加快的變化。關(guān)于這一現(xiàn)象的原因，我們具體分析如下：一方面，近些年來(lái)國(guó)際油價(jià)持續(xù)走低，60美元/桶左右的價(jià)格處于常年相對(duì)較低的水平，尤其是去年11月、12月，國(guó)際油價(jià)均價(jià)回落至62美元/桶左右，這一價(jià)格較前幾年七八十美元/桶的水平仍處于低位，因此在此價(jià)位進(jìn)行低成本增儲(chǔ)，具備很高的性價(jià)比；另一方面，我國(guó)央行持續(xù)增持黃金儲(chǔ)備，在國(guó)際政治和地緣沖突頻發(fā)的背景下，黃金是經(jīng)典的避險(xiǎn)資產(chǎn)，而石油作為關(guān)鍵的戰(zhàn)略物資，同樣具備重要的儲(chǔ)備價(jià)值，因此市場(chǎng)對(duì)于石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備的共識(shí)不斷加深，相關(guān)儲(chǔ)備力度也在持續(xù)加大，這是去年國(guó)內(nèi)石油增儲(chǔ)的重要背景。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，目前我國(guó)實(shí)際的石油儲(chǔ)備量或高于此前市場(chǎng)測(cè)算，且我國(guó)還計(jì)劃進(jìn)一步擴(kuò)大石油儲(chǔ)備規(guī)模，擴(kuò)容的幅度預(yù)計(jì)也較大，這也有望為未來(lái)全球石油市場(chǎng)帶來(lái)大量新增需求?？偟膩?lái)說(shuō)，中國(guó)持續(xù)增儲(chǔ)不僅筑牢了我國(guó)石油能源安全的保障基礎(chǔ)，還為全球能源市場(chǎng)的波動(dòng)起到了穩(wěn)定作用，提供了緩沖空間，這是國(guó)內(nèi)原油需求的核心情況。

美國(guó)其實(shí)也一直計(jì)劃開(kāi)展戰(zhàn)略石油補(bǔ)庫(kù)，尤其是特朗普總統(tǒng)重返白宮后，在其本屆任期初期便宣布要將美國(guó)的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備補(bǔ)至滿額。拜登政府執(zhí)政期間，美國(guó)的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備出現(xiàn)了快速去庫(kù)的情況，目前其戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備量仍處于較低水平。但特朗普總統(tǒng)上任以來(lái)，并未宣布開(kāi)展大規(guī)模的原油采購(gòu)計(jì)劃，截至目前僅開(kāi)展了一筆規(guī)模較小的原油采購(gòu)。中國(guó)持續(xù)推進(jìn)石油補(bǔ)庫(kù)的同時(shí)，從戰(zhàn)略角度來(lái)看，美國(guó)目前還在進(jìn)行銅的戰(zhàn)略儲(chǔ)備，未來(lái)其若也開(kāi)展石油戰(zhàn)略囤儲(chǔ)，或?qū)?duì)國(guó)際油價(jià)形成一定支撐。

同時(shí)，美國(guó)的商業(yè)原油庫(kù)存目前也處于低位。從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)能源信息署發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，在美國(guó)寒流侵襲多地的背景下，美國(guó)當(dāng)周的原油庫(kù)存、精煉油庫(kù)存均出現(xiàn)了近年來(lái)最大幅度的下降，原油產(chǎn)量也出現(xiàn)了顯著下滑，這也為油價(jià)的多頭力量帶來(lái)了較強(qiáng)的信心。

從需求端整體來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)顯現(xiàn)出企穩(wěn)信號(hào)，戰(zhàn)略石油補(bǔ)庫(kù)的需求也有望持續(xù)釋放，中國(guó)的增儲(chǔ)節(jié)奏還在持續(xù)加快，美國(guó)的戰(zhàn)略補(bǔ)庫(kù)也存在較大想象空間，疊加當(dāng)前商業(yè)原油庫(kù)存處于歷史低位，多重因素共同對(duì)國(guó)際油價(jià)形成了上行支撐。

投資標(biāo)的優(yōu)選石油ETF（561360），跟蹤中證油氣產(chǎn)業(yè)指數(shù)，前十大權(quán)重股含“三桶油”等龍頭，兼具穩(wěn)健性與高股息屬性，同時(shí)覆蓋油運(yùn)、煉化等彈性環(huán)節(jié)，石油相關(guān)標(biāo)的占比超九成。指數(shù)歷史景氣周期彈性優(yōu)于同類，當(dāng)前估值相對(duì)海外板塊仍有空間，疊加反內(nèi)卷政策催化石化行業(yè)基本面改善，成為一鍵布局石油產(chǎn)業(yè)鏈、捕捉油價(jià)上漲紅利的高效工具。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長(zhǎng)期投資、平均投資成本的一種簡(jiǎn)單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無(wú)論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場(chǎng)制度以及交易規(guī)則等差異帶來(lái)的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績(jī)僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購(gòu)買相關(guān)基金產(chǎn)品，請(qǐng)您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購(gòu)買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。